DAT机制第二部分 现在让我们考虑DAT具有不同杠杆水平的情况。在这种情况下，无论是杠杆DAT还是非杠杆DAT，都可能通过在合适的时机直接抛售全部基础资产来给其他相同基础资产的DAT带来麻烦，从而造成所有其他人的保证金追缴/级联效应，并在每个人被迫抛售时低价收购基础资产。当初始DAT脱离基础资产时，他们完全用现金（扣除滑点）支持其股价，而其他人则被洗出市场。这种操作在DAT没有杠杆时是可能的，但更难以实现。 现在考虑一种情况，即DAT持有从PIPE直接贡献或从PIPE现金贡献中购买的大持有者那里获得的基础资产的锁定版本。如果锁定基础资产的折扣很高，这对DAT的股东是有利的，否则对股东是不利的。在这里，我们必须准确理解mNAV的含义。mNAV只有在我们考虑基础NAV作为分母并对锁定进行折扣时才有意义。但是市场清算折扣是什么呢？这很棘手，但我们可以查看场外交易市场的一些数据点。我们也可以反向操作，在一些初始交易后查看不同DAT的市值，并通过比较它们推断基础资产的市场折扣。现在，如果我们考虑与真实mNAV的套利动态，我们会发现液态基础资产的分析与锁定基础资产的分析相同，唯一的例外是，套利更难以完成，因为锁定基础资产的市场流动性较差。 接下来，对于某些基础资产，还有一些考虑因素，即基础资产的基金会对DAT的出售拥有否决权。显然，在这种情况下，mNAV可以在套利被采取之前下降得更低。如果存在竞争的DAT，这对它们有利，而对不断被否决的DAT则不利。 最后，出于显而易见的原因，不同基础资产之间存在相关性效应。 到目前为止，我们一直关注基础资产的压缩。那么基础资产的扩张呢？造成基础资产扩张的一个因素是为基础资产创建新的DAT。通常，当竞争对手的mNAV很高时，会创建新的DAT。对于许多基础资产来说，这种情况不再存在，因此我们可以预期新DAT的创建速度会随着时间的推移而减少。 像MSTR这样的DAT被纳入指数会怎样？这显然对基础资产有利，因为对股权的价格无关购买将增加mNAV，为更多的ATM提供更多的缓冲，从而进一步增加对基础资产的价格无关购买。 最终创建一个使用其基础资产的资产负债表的运营业务的DAT会怎样，比如借贷业务。从长远来看，这对行业是有利的，因为任何真正的牛市都需要信贷扩张。在3AC/Genesis/BlockFi信贷危机之后，...
DAT机制 第1部分
有些人说这是下一个LUNA（其实不是）。其他人则说没有什么需要解开的（其实有）。仔细考虑一下机制。
很多这些DAT没有杠杆，因此不会因为债务被强制平仓而出现强制卖出。不过，仍然有激励去卖出基础资产并回购股票以捕捉套利并推动mNAV上涨。但这种激励有多大，mNAV应该上涨到什么程度，这在很大程度上取决于基础资产。在BTC的情况下，有一个非常大的参与者（MSTR）和许多更小的参与者。因此可以说，单靠MSTR作为一个DAT就能推动BTC价格。由于这里的mNAV健康，并且杠杆控制得很好，你可能不会看到基础资产的太多卖出。顺便提一下，债务处于安全水平是有道理的，因为Saylor在早期转换者的买家面前获得了如此好的交易，因为他是唯一一个向固定收益部门出售加密货币上行的游戏者。
现在想象一个基础资产，其中DAT持有的分布并没有极端倾斜于一个巨型持有者。如果对于单一基础资产有少数几个主要的DAT，那么这就变成了一个囚徒困境协调游戏，好的结果在某种程度上是可能的。在0.9或0.95的mNAV下，可以想象没有参与者去追逐套利。即使没有明确的协调，他们也可以选择（3,3）。现在假设mNAV降到0.5作为一个极端例子。此时套利利润要大得多，可能会超过基础市场资本压缩、反射性卖出效应和声誉考虑的负面影响。因此我们可以看到，是否存在基础资产的解开取决于许多因素，包括有多少大型参与者在该基础资产上运行DAT。换句话说，套利价值的增益是个体的，而基础市场资本的压缩以及因此所有相同基础资产的DAT市场资本是社会化的。在其他条件相同的情况下，更多的大型DAT对这个游戏来说比更少的大型DAT更糟。
作为一个旁注，我在上面大致假设了相同基础资产的多数DAT具有相似的mNAV。如果情况不是这样，我们可能会看到1）不同的套利激励水平和2）一个DAT购买另一个DAT的股权。这是留给读者的练习。
现在让我们在这个玩具模型中引入更多复杂性。对于相同基础资产的每个DAT经理都有不同的套利倾向。这取决于经理是加密原生还是传统金融原生。加密原生者不希望音乐放慢。对于传统金融原生者来说，谁先卖出谁就卖得最好。此外，还有声誉考虑。谁更显赫就有更多个人考虑，超出了管理DAT的范畴。这些考虑可能会推高或降低套利被采取的阈值。
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