Terra-pris

DAT-er er ikke «den neste LUNA», men det finnes en risiko for å slappe av. Med liten innflytelse er tvangssalg usannsynlig, men arb-insentivene vokser hvis mNAV faller. Resultatene avhenger av hvor konsentrerte beholdningene er – få store aktører demper risikoen, mange store DAT-er forsterker den.

DAT-mekanikk del 2 La oss nå vurdere tilfellet der DAT-er har varierende nivåer av innflytelse. I dette tilfellet kan en DAT utnyttet eller ikke beklage de andre DAT-ene av samme underliggende ved å direkte dumpe hele den underliggende lageret til rett tid og skape margin calls/kaskader for alle andre og øse opp det billige underliggende når alle blir tvunget til å spyd. Mens den første DAT er ute av det underliggende, støtter de fullt ut aksjekursen (netto glidning) med kontanter mens alle andre blir vasket ut. Dette spillet er mulig når DAT-ene ikke har noen innflytelse, men det er vanskeligere å få til. Tenk nå på tilfellet der en DAT har den låste versjonen av et underliggende som den kjøpte enten fra PIPE direkte bidrag eller kjøpt fra store eiere fra PIPE-kontantbidrag. Hvis rabatten på låst underliggende er høy, er dette bra for DAT-aksjeaksjonærene, ellers er det dårlig for aksjonærene. Her må vi være presise om hva mNAV betyr. mNAV gir bare mening når vi vurderer den underliggende NAV i nevneren med rabatt for lockups. Men hva er markedsclearingrabatten? Dette er vanskelig, men vi kan se på OTC-markeder for noen datapunkter. Vi kan også gjøre ting omvendt og se på forskjellige DAT-markedsverdier etter litt innledende handel og utlede markedsrabatten på det underliggende ved å sammenligne dem. Hvis vi nå vurderer arb-dynamikk mot ekte mNAV, ser vi den samme analysen for likvide underliggende som vi ser for låste underliggende med ett unntak som er at arb er vanskeligere å lukke fordi det låste underliggende markedet bare er mindre likvid. Deretter er det også hensyn til visse underliggende der stiftelsen har vetorett mot DAT for salg av det underliggende. Åpenbart i dette tilfellet kan mNAV gå lavere for den DAT før arbs tas. Hvis det er konkurrerende DAT-er, lover dette godt for dem og dårlig for DAT som stadig blir nedlagt veto. Til slutt er det korrelasjonseffekter mellom ulike underliggende av åpenbare grunner. Så langt har vi fokusert på underliggende kompresjon. Hva med underliggende ekspansjon? Vel, en ting som forårsaker underliggende ekspansjon er opprettelsen av nye DAT-er for det underliggende. Vanligvis opprettes nye DAT-er når mNAV fra konkurrenter er høye. For mange underliggende er dette ikke lenger tilfelle, så vi kan forvente at frekvensen av nye DAT-kreasjoner vil avta med tiden. Hva med en DAT som MSTR som blir inkludert i en indeks. Vel, dette er åpenbart bra for det underliggende fordi prisufølsomme kjøp av aksjen vil øke mNAV, noe som gir mer pute for flere minibanker og dermed mer prisufølsomme kjøp av det underliggende. Hva med DAT-er som til slutt skaper en driftsvirksomhet ved å bruke balansen til det underliggende som en utlånsvirksomhet. På lang sikt er dette bra for bransjen fordi ethvert ekte okseløp krever kredittutvidelse. Etter 3AC/Genesis/BlockFi-kredittkrisen hadde vi aldri det samme nivået av sirkulerende kreditt, og det er grunnen til at dette siste okseløpet har føltes så kynisk og dempet. Så tilbakekomsten av utlånsskranker fra DAT-er er et godt tegn på hva som kommer i det lange løp. Det er en konsekvens her at det faktisk er fornuftig å ha noen stablecoin-DAT-er. Høres dårlig ut, men er faktisk veldig bra. Det fungerer som en motvekt for kredittutvidelse mot folk som låner bare for korte underliggende. Med stablecoin DATs dreid utlånsbord, kan du låne til lange underliggende. På kort sikt, uten stablecoin DAT-er å låne ut til longs, vil de fleste lån fra DAT-er som er blitt utlånsbord være for shorting. Dersom underliggende har andre bruksområder enn bare shorting, vil nedadgående effekt reduseres. Det siste jeg vil si er at DAT-lederferdigheter er viktige. Hvert underliggende vil ha vinner-tar-mest-dynamikk for sine DAT-er.

DAT-mekanikk del 1 Noen sier dette neste LUNA (det er det ikke). Andre sier at det ikke er noe å slappe av (det er det). Tenk nøye gjennom mekanikken. Mange av disse DAT-ene har ingen innflytelse, så det vil ikke være noe tvangssalg fra å bli kalt på gjeld. Likevel er det et insentiv til å selge det underliggende og kjøpe aksjen tilbake for å fange arb og presse mNAV opp. Men hvor mye av et insentiv er det og hvor langt opp bør mNAV være. Dette avhenger i stor grad av den underliggende eiendelen. Når det gjelder BTC, er det en veldig stor aktør (MSTR) og mange mye mindre aktører. Så du kan si at MSTR alene som en DAT driver BTC-prisen. Siden mNAV her er sunt og siden innflytelsen er godt kontrollert, vil du sannsynligvis ikke se mye salg av det underliggende her. Som en sidebemerkning er det fornuftig at gjelden er på et trygt nivå siden Saylor fikk så mye mot kjøperne av de tidlige konvertittene siden han var det eneste spillet i byen som solgte krypto oppside til rentebord. Tenk deg nå et underliggende der fordelingen av DAT-beholdninger ikke er så ekstremt skjev mot en megainnehaver. Hvis det er en liten håndfull store DAT-er for en enkelt underliggende, blir dette et Prisoner Dilemma-koordinasjonsspill der det gode resultatet til en viss grad er mulig. Ved .9 eller .95 mNAV kan det tenkes at ingen av spillerne går for arb. Selv uten direkte koordinering kunne de alle velge å gjøre det (3,3). Anta nå at mNAV faller til .5 som et ekstremt eksempel. Nå er arb-fortjenesten mye større og kan oppveie de negative konsekvensene av underliggende markedsverdikomprimering, refleksive salgseffekter og omdømmehensyn. Så vi kan se at om det er en underliggende avvikling er avhengig av en hel rekke faktorer, inkludert hvor mange store aktører som kjører DAT-er på det underliggende. Med andre ord er gevinsten i arb-verdi individuell mens kompresjonen av den underliggende markedsverdien og dermed alle DAT-markedsverdier for det samme underliggende er sosialisert. Alt annet likt er flere store DAT-er verre enn færre store DAT-er for dette spillet. Som en tangent antar jeg grovt sett ovenfor at de fleste DAT-er for samme underliggende har lignende mNAV-er. Hvis dette ikke var tilfelle, kunne vi se 1) forskjellige nivåer av insentiver til å gjøre arb og 2) en DAT som kjøper en annen DAT-aksje. En øvelse overlatt til leseren. La oss nå introdusere mer kompleksitet i denne leketøysmodellen. Hver leder av en DAT for samme underliggende har en annen tilbøyelighet til å ta arb. Det avhenger av hvor kryptoinnfødt vs tradfi innfødt forvalteren er. Kryptoinnfødte vil ikke at musikken skal bremse. For tradfi-innfødte, vel, den som selger først selger best. Det er også omdømmehensyn. Den som er mest fremtredende har mer personlige hensyn utenom å administrere DAT. Disse hensynene kan presse opp eller ned terskelen for hvor arbs skal tas.